通胀风险下降，紧缩预期难消——海通宏观每周交流与思考第212期（姜超、顾潇啸）

　　美日股市回落，黄金继续上涨。上周美日股市回落，欧洲和韩国、香港等新兴市场股市震荡，黄金上涨工业金属价格回落，油价小跌，国内股涨债平。

　　美国医改受阻，欧洲经济强劲。上周特朗普医改法案未能在众议院投票通过，这使得市场对特朗普的执政能力产生担心，与此相应对特朗普减税和税改的乐观预期也有所降温。但美联储官员称当前经济非常好，支持小幅加息，让经济实现软着陆。上周公布的欧洲经济数据强劲，PMI等多项数据创下近6年的新高，而通胀压力也回升到了6年高点。

　　国内经济减速，通胀风险下降。进入3月以来，一方面下游的汽车销售增速持续负增，而此前高涨的三四线地产销量增速也由正转负，地产汽车两大下游需求均持续负增。另一方面，虽然3月发电耗煤增速创出新高，但3月上旬的粗钢产量增速大幅下降，意味着中游生产出现分化，因而3月经济或比前两月有所减速。与此同时，3月以来食品价格持续下跌，工业品价格也出现上涨乏力的迹象，意味着通胀风险正在降温，我们预测3月CPI仅为1%左右。

　　季末考核来临，紧缩预期难消。上周货币利率一度大幅飙升，标志性的银行间7天回购利率R007一度升至5%，得益于央行公开市场持续投放及财政放款，上周五R007降至3.2%。但下周将迎来1季度MPA考核的最后时期，依赖于同业存单高速扩张的中小银行将面临政策从严收紧的风险，这也意味着紧缩预期下同业存单利率难降，而货币利率中枢也难以下降。

　　刺激政策转向，防范风险为上。过去半年发电量增速接近10%，挖掘机、重卡等增速达到50%、100%，意味着中国经济出现了明显的企稳回升。但在经济回升的背后，主要动力来自于财政和货币刺激，14年末开始央行连续多次降准降息，财政赤字率逐年上调，地方债务置换每年带来额外5万亿资金，同时全国房地产政策全面放松。但经济企稳的代价是巨大的地产泡沫，因而刺激政策的退出也成为必然。无论是央行连续两次上调政策利率，还是财政赤字率的按兵不动、地方债务置换额度的大幅下调，以及各地地产调控的持续加码，都意味着政策从刺激转向收紧，这也意味着经济回升不可持续，防风险成为主要目标，促改革是唯一希望。上周社保理事长、前财政部长楼继伟表示，通过货币政策和财政政策加杠杆，给出了经济稳定的幻象，货币政策和财政政策买来的时间如果浪费掉，政策空间会越来越小，最终需要在紧货币紧财政的条件下进行改革，阵痛会更加剧烈。

　　一、经济：3月增长减速

　　1）地产增速转负。3月前4周，我们统计的27个三四线城市地产销售同比下降9%，15个一二线城市地产销售同比下降32%，3月全国地产销量增速转负或为大概率事件。

　　2）汽车持续负增。前两月乘联会汽车销量同比下降2.7%，3月前三周乘用车零售增速同比下降4%，降幅虽比3月前两周略收窄，但下降趋势未改。

　　3）中游生产分化。3月中上旬发电耗煤增速升至16.6%，3月发电耗煤增速有望创下13年9月以来新高；但3月上旬粗钢产量增速从2月的9.7%降至4.5%，意味着中游生产出现分化。

　　二、物价：通胀风险下降

　　1）食品价格下滑。上周菜价跌幅扩大，猪价继续下跌，食品价格仍在下滑。

　　2）3月CPI仍低。3月以来食品价格持续下跌，截止目前3月统计局、商务部食品价格环比跌幅分别为-2.1%、-3%，预测3月CPI食品价格环比下跌2%，下调3月CPI预测至1%。

　　3）工业价格分化。上周钢价回调，油价、煤价震荡，但PTA、塑料等化工品价格跌幅明显，截止目前3月港口期货生资价格环涨0.5%，预测3月PPI环涨0.3%，3月PPI同比涨幅略降至7.6%。

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