上表显示，无论宏观或行业景气或不景气时，公司的负债率都比较稳定。负债率稳定是公司经营稳定的体现，比一般公司更能抵御经济周期风险。

绩优白马股在 ROE，利润等方面所展现出的特征，有助于我们去理清选股的目 标。更有针对性地制定选股模型。

　　茅台魔咒：注定还是巧合？

多年以来，A 股市场的股票存在“茅台魔咒”。那么这是巧合?还是其中另有原因?本章我们从绩优白马股的角度，来就此进行一番探讨。

茅台魔咒:股价超越茅台，就意味着要调整?

每当一只股票价格超越贵州茅台之后，随之而来都会经历一波显著的调整。我们选取了 2007 年至 2017 年的 A 股市场具有代表性的 25 个例子:

2007-2017 年股价超越茅台的典型案例

上表显示，多数股票都是在牛市当中，股价超越茅台的。07 年底附近，牛市有两只股票股价超过茅台，分别是中国船舶和山东黄金;10 年和 15 年两轮牛市中，上表共有 20 家公司股价超过茅台；之后 16 年有两家，17 年有一家。

股价超越茅台是否合理?

我们将上述在过去十年股价曾超越茅台的公司，剔除 2016 年以后上市的股票，与 茅台从基本面和二级市场两方面的客观数据进行对比:

超越茅台的公司基本面和股价近期表现

上表显示，过去股价超越茅台的公司按照基本面大致分为两类：其中多数属于 “基本面看，无法称作白马股”这一类。无论从长期 ROE 水平，还是长期净利润复合增长，这些公司 2007 至 2016 年所体现出成长的可持续性、经济周期抗风险能力，尚未具有白马股的特征；另有少部分诸如碧水源、东方园林、洋河股份属于拥有较好的基本面，但长期 ROE 整体水平低于茅台，从而公司的长期盈利质量难以超越茅台。成长性欠佳则长期净利润增速不高，进而长期股票收益率不可能太高。另一方面，考虑到茅台过去十年股本并无大幅度的扩张，所以综合公司基本面和股本扩张两方面因素考虑，股价想超越茅台的机会就微乎其微。

　　白马股量化选股模型

绩优白马股的特征鲜明:长期 ROE 保持较高水平;公司业绩长期具有较高的成长性。并且绩优白马股的长期收益率也比较显著。因为，我们制作了以下绩优白马股量化选股模型，仅供参考。

模型目标

寻找下一年 ROE 仍能保持高水平;且下个季度业绩增速显著高于市场平均水平的公司。

选股逻辑

1. 按照 ROE 波动率，将全市场分为 ROE 稳定组和高波动组。

2. 在 ROE 稳定组中，过去三年 ROE 每年均在 10%以上的公司。

3. 营业收入同比 /环比 改善。

4. 净利润同比/环比改善。

回测结果

　　对 2007 年至 2017 年进行了回测，每年 5/1，9/1，11/1 日换仓。结果如下:

模型月度超额收益时间序列分布

　　上图显示，模型收益分布均匀。最大回撤出现在 2014 年 12 月，市场行情出现金融和非金融板块极端分化的时候。

国信白马股量化选股模型主要绩效评价指标

无论从月度还是年度，绩优白马股模型胜率还是不错的。过去 12 年，年化绝对收益超过 30%。换手率也不算特别高。

模型绝对收益净值图

上图显示，绩优白马股模型长期持续跑赢沪深 300 等权指数，在每轮牛市(或者结构性牛市)中净值都创出了新高。第一波高点出现在 07 年底;第二波高点在 2011 年初，第三波高点出现在 15 年中期。

模型累计超额收益净值图

　　上图显示，绩优白马股模型超额收益净值不断创新高，且整体回撤较小。三次较大的回撤分别出现在 2009 年 8 月，2014 年 12 月和 2016 年 1 月。

基本面实证( ROE 和净利润兑现)

逻辑上讲，本模型的收益主要来自于公司业绩的增长。为了检验这一目标的兑现情况，我们对每期组合下期的业绩状况进行了验证。

首先我们验证，下期年报模型组合 ROE 的情况:

模型与全市场整体在下期年报 ROE 水平的比较

可以看到，每年模型组合下期年报整体的 ROE 水平介于 15%以上，25%以下；大幅高于市场整体水平。

转载请注明出处。