Shibor一直以来都是利率市场化助推的利率基准，然而一直都有点扶不起的意思。这或许和其鼻祖Libor的天生缺陷有关。美联储不止一次宣称要废掉Libor这个离岸基准利率了，可能的选项包括美联储隔夜融资利率和国债隔夜质押式回购利率。一方面当然是出于政治考虑，美国想拿回美元资产的定价权，另一方面还是因为Libor没有成交义务，公允性不够，金融危机期间严重偏离市场，容易被操纵。Shibor一样有此尴尬，报价机制改了又改。同样，伴随着同业存单的发行热度，这个尴尬忽然也找到了钥匙。

　　同业存单利率令Shibor找到了有市场成交的数据支撑

　　同业存单发行量和二级市场交易量在一季度节节攀升。虽然一方面市场担心金融链条的问题，一方面担心存单纳入同业负债后的流动性问题，但这些可能都抵挡不了存单进一步的膨胀。除去将线下同业存款转至线上、拉长负债久期、缓解同业链条解除时的流动性风险等好处，对于利率市场化利率基准的构建可能是同业存单需要膨胀的一个重要原因。

　　这个中段的利率基准也会有一个活跃的衍生品与之对应。我们看到伴随着同业存单的发行，Shibor为基准的IRS突然活跃了很多很多，以前只占市场IRS成交量的10%，现在可能可以占到20%。而且也可以把中短利率传到至长端，比如银行不断通过3M同业存单融资进行5Y国开债或5Y贷款投资，它可以通过5Y Shibor IRS 锁定浮动的3M融资成本。通过承担流动性风险，获取利差。我们觉得它不过瘾我们可以脑洞再大一点，如果有了同业存单利率为基准的互换产品，这个传导过程可以更实在。

　　这些都是同业存单实实在在的好处。所以，我认为同业存单的利率在利率市场化过程中，也有其重要位置，未来同业存单利率也是很重要的利率，可能没有DR007重要，但却比R007重要。

　　从存贷款利率到债券曲线

　　为了讨论债券利率的上限，我在一篇文章中提出过贷款利率的比价，（关注公众号，回复36阅读文章）。不少朋友提出了反对意见，但无论怎么解释，这个比价逻辑在现实交易中都没有被打破，反而是最近市场最重要的利率上限。这其实和市场化利率的生成逻辑有相关性，如果说，DR007、同业存单交易出了基准利率水平，那么无风险债券曲线的意义在于交易出了基准期限利差，而这是存贷款政策利率难以靠自身能力决定的。

　　我们看到，存贷款利率压制债券利率的同时，债券利率的上行同样对贷款基准利率施压。越来越多的房贷利率取消下浮比例。企业避开发债转向贷款融资而带来的旺盛贷款需求，也将实际的贷款利率不断抬高。所以，可以肯定的是，债券曲线对贷款利率一定有传导作用。

　　存款利率和债券利率有一定相关性，极端时期背离较大，无法实现传导

　　但为什么现在无法实现完全的传导。主要原因还是债券市场和存贷款构成的信贷市场存在割裂，而同业市场其实是沟通和协调两个市场的渠道。毋庸置疑，一个规范的同业市场会对利率传导机制会带来正面影响。传导机制是利率市场化最难的一步，但伴随着MPA、资产管理的规范，相信这一步会慢慢到来。而两个市场传导机制顺畅之前，存贷款基准利率很重要。

　　以上一些粗浅的看法，供大家参考。目的有二：一是厘清最重要的利率，不要被太多利率的波动迷乱双眼，保持定力。二是探讨未来基准利率可能的方向，以及这个市场哪些地方需要查缺补漏。很不成熟，欢迎探讨。

　　（全文完）

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